Rynki wschodzące na tle rynków rozwiniętych, słów kilka o sytuacji bieżącej, dalszej perspektywie i urokach rynków wschodzących

W 2020 r. indeks rynków wschodzących MSCI wzrósł o 19.1% w walutach lokalnych, wyprzedzając stopy zwrotu rynków rozwiniętych:

Akcje rynków wschodzących, szczególnie w obliczu utrzymującej się pandemii, otacza pewne odium wyników lat poprzednich. Akcje rynków wschodzących rosły w 2016 r. i przez większą część 2017. W pozostałym okresie raczej nie były w łaskach Inwestorów, do czego przyczyniły się nasilone napięcia handlowe między USA i Chinami, kosztowna wojna technologiczna i globalna pandemia. W 2020 roku dla przykładu PKB Indii skurczył się o prawie 11 procent. Niektóre kraje wschodzące, takie jak Chiny i Korea Południowa, mogą odbić się szybciej niż gospodarki rozwinięte, ponieważ były stosunkowo dobrze przygotowane do zaabsorbowania skutków gospodarczych kryzysu związanego z COVID-19. I chociaż kraje takie jak Indie i Indonezja borykają się z trudnościami, kraje wschodzące łącznie doświadczyły znacznie łagodniejszego spadku indeksu PMI – kluczowego perspektywicznego wskaźnika gospodarczego – co sugeruje, że mogą mieć przewagę w odbudowie potencjału gospodarczego. Możliwa zmiana w nastawieniu globalnej polityki handlowej dobrze wróży akcjom rynków wschodzących, a nowa polityka Stanów Zjednoczonych pod rządami Bidena może pomóc w rozmrożeniu napięć handlowych między Stanami Zjednoczonymi a Chinami. Zmiana tonu z pewnością odbudowałaby stabilność i przewidywalność z korzyścią dla handlu, rozwoju technologii i eksportu w całej Azji. Czy tak się jednak stanie przyszłość pokaże.

Wykres: Rynki wschodzące przewodzą ożywieniu gospodarczemu

Istnieją liczne oznaki tego, że kraje wschodzące mogą sobie lepiej poradzić z kryzysem gospodarczym i zdrowotnym niż regiony rozwinięte. Chiny były liderem w ożywieniu, a druga co do wielkości gospodarka świata szybko opracowała plany wraz z przyspieszeniem wzrostu. Produkcja przemysłowa osiągnęła już poziom sprzed kryzysu, a nowy pięcioletni plan („The Fifth Plenum”) obejmuje środki mające na celu zmniejszenie zależności od technologii amerykańskiej. Naszym zdaniem przyniesie to korzyści chińskim innowatorom technologicznym i wielu firmom w całym kraju i na Tajwanie.

Niższy poziom zadłużenia względnego daje EM kolejną fundamentalną przewagę. Rynki rozwinięte – na czele z USA – weszły w pandemię z dużo wyższym zadłużeniem niż wiele krajów wschodzących. Oczekuje się, że luka zadłużenia USA w relacji do PKB będzie dalej rosnąć w stosunku do rynków wschodzących. Prawdopodobnie pomoże to walutom rynków wschodzących w umacnianiu w stosunku do dolara amerykańskiego. Jeśli historia może być prognostykiem, słabszy dolar amerykański przyniósłby korzyści spółkom z rynków wschodzących i zwiększyłby ich potencjał zwrotu.

Klimat niskich stóp procentowych jest kolejnym katalizatorem odnowienia potencjału rynków wschodzących. Historycznie niskie stopy powinny pobudzić kluczowe branże, takie jak kredyty hipoteczne i być może branżę motoryzacyjną, ale korzyści ekonomiczne powinny rozciągać się na całą klasę aktywów.

Wykres: wyceny akcji rynków wschodzących są znacznie tańsze niż ceny akcji rynków rozwiniętych

Postęp w kierunku wyzdrowienia z COVID-19 może zwiększyć zaufanie Inwestorów poprzez ich ponowne skupienie uwagi na fundamentalnych mocnych stronach i potencjale wzrostu wybranych spółek z rynków wschodzących.

Sytuacja na globalnym rynku kredytowym

Wymuszone blokady gospodarki spowodowały wzrost poziomu niespłacania kredytów i doprowadziły do ​​fali obniżek ratingów inwestycyjnych z poziomu inwestycyjnego do wysokodochodowego. Zmieniła się struktura rynków kredytowych, usunięto najsłabszych kredytobiorców zarówno z poziomu inwestycyjnego jak i wysokodochodowego, jednocześnie zwiększając rozmiar i głębokość rynku wysokodochodowego. Oba rynki oferują większe możliwości w całym spektrum kredytowym dla Inwestorów szukających równowagi.

Migracja „upadłych aniołów” z poziomu inwestycyjnego istotnie zwiększyła rozmiary amerykańskich i europejskich rynków wysokodochodowych, odpowiednio o około 200 miliardów dolarów amerykańskich i 50 miliardów euro. Wśród tych upadłych aniołów są jedne z najbardziej znanych i szanowanych nazwisk w świecie biznesu, w tym Ford, Rolls-Royce i Carnival. Ich pojawienie się znacznie poprawiło ogólną jakość indeksu wysokodochodowego, zwiększając udział kredytów z oceną BB w USA z około 48% przed COVID-19 do 54%. W Europie ten nowy napływ długu również pogłębia rynek i składa się głównie z obligacji „niewymagalnych”, których emitent nie może wcześniej wykupić („non-callable” bonds). Czynniki te są atrakcyjne dla Inwestorów długoterminowych, takich jak fundusze emerytalne i firmy ubezpieczeniowe, a zatem zwiększają popyt na aktywa wysokodochodowe.

Amerykański indeks wysokiej rentowności jest wyżej oceniany ze względu na wpływ upadłych aniołów – udział długu o ratingu BB w strukturze indeksu długu wysokodochodowego jest najwyższy od 10 lat.

Wykres: Struktura amerykańskiego rynku wysokiej rentowności z uwzględnieniem ratingu (%)

Uważam, że prawdopodobieństwo niespłacania kredytów wynosi około 6-7 % w USA i 4-5 % w Europie, co jest zgodne z konsensusem prognoz. Podczas zeszłorocznych lock-downów słabsze kredyty zostały usunięte z indeksów z powodu niewypłacalności. Możliwym jest, że obecna sytuacja to eskalacja nagromadzonych negatywnych czynników i że przyszłe wskaźniki niewypłacalności będą spadać wraz z ożywieniem gospodarek.

Pomimo, że dźwignia korporacyjna osiągnęła rekordowe poziomy 2.9x na amerykańskich rynkach inwestycyjnych, 5.3x na amerykańskich rynkach wysokodochodowych i 6.3x na europejskich euro rynkach wysokodochodowych (stan na 30 czerwca 2020 r.), ryzyko wysokiego bezwzględnego poziomu pożyczek może być mitygowane kilkoma istotnymi czynnikami. Po pierwsze, w 2020 r. nastąpiła rekordowa nowa emisja, która wzmocniła nabywców płynności i przesunęła terminy zapadalności ich obligacji. Powinno to dać przedsiębiorstwom więcej czasu, zanim będą musiały zaciągać kolejne długi i pomóc im przetrwać resztę kryzysu. Po drugie, dzięki rekordowo niskim stopom procentowym koszty obsługi zadłużenia spadły, pomimo wzrostu poziomu faktycznego zadłużenia. Po trzecie spodziewam się, że zyski wzrosną w większości gospodarek. Chociaż kilka sektorów biznesowych będzie nadal zmagać się z trudnościami, większość emitentów powinna być w stanie generować dodatkowy przepływ gotówki po spłacie odsetek od ich obligacji – pomimo pogorszenia wyników spowodowanych dalszymi blokadami.

Konstruując odpowiedzialny społecznie portfel inwestycyjny, czyli o inwestowaniu zrównoważonym

Inwestorzy sięgają po zrównoważone fundusze akcyjne, a ich wpływy biją nowe rekordy w 2020 r. Jednak wybór zrównoważonego zarządzającego kapitałem nadal stanowi wyzwanie. Inwestowanie odpowiedzialne społecznie staje się coraz bardziej popularne. Według CNBC, do końca 2020 r. globalne aktywa zarządzane przez otwarte zrównoważone fundusze akcyjne osiągnęły poziom 33 % aktywów zarządzanych w USA*. Rosnąca świadomość kwestii środowiskowych, społecznych oraz stricte związanych z zarządzaniem, w połączeniu z doświadczeniami wyniesionymi z pandemii, skutkuje pilnością programów zrównoważonych inwestycji.

Co oznacza zrównoważony rozwój?

Nie każdy zrównoważony portfel jasno wyjaśnia, w jaki sposób włącza zrównoważony rozwój do swojego procesu inwestycyjnego. Inwestorzy powinni szukać menedżerów z jasną i spójną definicją zrównoważonego rozwoju aby rozumieli, co otrzymują. Wielu zarządzających inwestycjami kieruje się celami zrównoważonego rozwoju ONZ (SDG – Sustainable Development Goals) jako mapą drogową. Ale ponieważ jest to szeroki zestaw koncepcji, inwestorzy potrzebują praktycznego planu przełożenia celów zrównoważonego rozwoju na pomysły inwestycyjne, które można by zrealizować. Moim zdaniem cele zrównoważonego rozwoju to zestaw wybiegających w przyszłość możliwości, które mogą wpływać na tematy inwestycyjne i pomóc zdefiniować wszechświat inwestycyjny.

W jaki sposób w procesie inwestycyjnym uwzględnia się czynniki ESG?

ESG stało się synonimem odpowiedzialnego inwestowania. Ale chwytliwy akronim nie tworzy jasnego procesu. Czynniki ESG powinny być postrzegane jako integralna część propozycji wartości dla każdego przedsiębiorstwa. Mówiąc najprościej, nie można wycenić firmy bez uwzględnienia czynników ESG. Od ryzyka związanego ze zmianą klimatu, przez różnorodność, po dobre zarządzanie, czynniki ESG mogą mieć istotny wpływ na wyniki finansowe przedsiębiorstwa i powinny być w znaczący sposób uwzględnione w procesie wyceny realizowanym przez Inwestora. Wielu Inwestorów polega na zewnętrznych ratingach ESG aby ocenić zrównoważony rozwój firmy. Jednak same w sobie ratingi ESG nie są w stanie zdefiniować trwałości ani służyć jako prawdziwy wskaźnik zastępczy dla odpowiedzialnego wpływu inwestycyjnego. Ratingi te mogą odgrywać ważną rolę w procesie zrównoważonego inwestowania, ale są również w pewien sposób ulotne. Na przykład ratingi ESG nie mają standardowych metodologii, więc oceny firm mogą się znacznie różnić w zależności od agencji. Podczas gdy ratingi kredytowe emitentów są w około 90% skorelowane między dostawcami, ratingi ESG dotyczące kapitału własnego są skorelowane w mniej niż 50% między agencjami. A ponieważ oceny ESG opierają się na publicznie dostępnych informacjach, zamiast najlepszych praktyk nagradzają firmy, które mogą spełnić kryteria raportowania. Dlatego zrównoważony portfel powinien wykazywać niezależną zdolność do ilościowego określania czynników ESG na poziomie przedsiębiorstwa. Inwestorzy powinni szukać zrównoważonych menedżerów, którzy wykraczają poza ratingi osób trzecich i przeprowadzają własne badania w celu oceny istotnych czynników ESG kandydatów do inwestycji i posiadanych portfeli.

Czy inicjatywy angażujące są częścią strategii?

Zaangażowanie w kierownictwo firmy jest kluczową taktyką stosowaną przez aktywnych menedżerów kapitałowych w celu promowania pozytywnych zmian. Strategie zaangażowania są różne. Niektórzy menedżerowie portfela mogą pomyśleć, że wysłanie wiadomości e-mail do firmy liczy się jako punkty zaangażowania, nawet jeśli nie otrzymano odpowiedzi. Moim zdaniem zaangażowanie polega na tworzeniu produktywnego partnerstwa z kierownictwem, którego celem jest osiąganie postępów w różnych obszarach w perspektywie długoterminowej. Nie oznacza to sympatii z kierownictwem, chodzi raczej o rozwijanie relacji, które pozwolą Inwestorom wywierać wpływ i sprzyjać pozytywnym zmianom, często w kontrowersyjnych kwestiach, z pozycji wzajemnego szacunku.
Ten rodzaj zaangażowania wymaga czasu, cierpliwości i wielu lat. Inwestorzy muszą zrozumieć, że prawdziwa zmiana nie następuje z dnia na dzień. Wierzę, że odgrywanie aktywnej roli w promowaniu pozytywnych zmian ostatecznie pomaga firmom osiągać lepsze wyniki i wspiera długoterminowy potencjał zwrotu.

Zmienność towarzysząca odbudowującym się rynkom akcji

Zmienność utrzymywała się do 2020 r., nawet po odreagowaniu przez rynki akcji. Dzienna zmienność indeksu MSCI ACWI wyniosła 28% – prawie trzy razy więcej niż w 2019 r. Indeks wzrósł lub spadł o co najmniej 1% w ciągu 90 dni w 2020 r. – ponad trzy razy częściej niż w 2019 r.

Wykres: Zmienność Indeksu MSCI ACWI

Przywrócenie globalnego wzrostu gospodarczego będzie nierównomiernym procesem, który będzie determinowany polityką fiskalną, obawami dotyczącymi zdrowia publicznego i zaufaniem konsumentów. To niektóre z zagrożeń, które mogą nadal napędzać zmienność w tym roku. W tym środowisku ważne jest rozważenie strategii inwestycyjnych, które mogą pomóc Inwestorom w pozyskiwaniu dobrych źródeł długoterminowego potencjału zwrotu, ale które są również zaprojektowane w taki sposób, aby pomóc zmniejszyć ryzyko w trakcie głębszych korekt rynku.